天然橡胶：深色胶的矛盾在哪里？

　　NR今日新高，核心在于近月锚定的印尼标胶供应持续收紧。9月7日印尼海关数据公布，8月印标出口中国0.8万吨，同比-2.3万吨（-72.7%）；1-8月累计同比-54.5%。其实印标的低出口是可以预期的，因为印尼树龄老化、产量趋势性下滑已是市场共识，但三个层面的逻辑值得关注： 　　第一，出口中国单月同比-72.7%的降幅（总出口-24.8%），是否意味着印尼减产正在加速？或者说，今年印尼的减产是否会超预期？目前，从ANRPC公布的产量数据来看，印尼单月减幅基本维持在-3%至-4%区间，虽这一数据后续有调整空间，但基本延续去年节奏，并未出现显著加速。因此，我们暂认为出口降幅的急剧扩大更多反映的是船期、利润或中国需求节奏的扰动，而非产量端的超预期恶化，持续关注。 　　第二，既然市场已有预期，为何仍在交易印标偏少？NR近月锚定印标，6月交割新规新增科特迪瓦10号胶作为交割品，同时印标设400元/吨贴水，市场此前预期NR11合约对应科特迪瓦胶到港，通过科特迪瓦胶与印标的比价决定最便宜交割品。但截至目前，科特迪瓦产量不及预期（从总出口倒推），印标供应同样持续偏少（甚至略紧于预期）。无论两者比价最终锚定谁，最便宜交割品的整体供应都在收缩，价格中枢随之抬升。 　　第三，NR仓单早已偏低，为什么是现在？NR仓单从7月中下旬已经在2万吨以下，持续处于历史低位，我们认为，前期市场对厄尔尼诺的炒作热情较高，但产区至今尚未看到实质影响（除印尼南苏门答腊、泰国南部偏干），而产量数据更新存在滞后性，兑现仍需时间，厄尔尼诺题材短期缺乏新的催化；在供需暂无其他突出矛盾的背景下，低仓单恰好成为市场可交易的情绪题材，推动NR价格突破前高。 　　截至9月7日，NR期货库存仅1.22万吨，处于历史极低位置，进一步放大了近月合约的风险。 　　图2-3 印尼标胶出口总量及出口中国数量（万吨；400122） 　　数据