白酒半年报|古井贡酒二季度加速下行 华北市场收入“腰斩”

　　趋势一：增长模式发生转变，从以前的“以经销商为核心的压货式增长”，转向“以消费者为核心的动销式增长”。头部酒企正在加速转型，上半年贵州茅台直销渠道（自营店与i茅台）收入占比已经达到57.3%。 　　从预收款来看，今年上半年上市白酒企业合同负债总额为323.84亿元，同比减少了13.6%，19家上市酒企中，13家合同负债同比下降，行业风向标贵州茅台合同负债一举减少42.3%，泸州老窖、洋河股份也在大幅下滑。 　　从存货来看，行业存货总额从1683.25亿元增至1891.88亿元，同比增长12.4%。有三家公司存货增速超过20%，其中五粮液存货增长了27.68%，排第一。今世缘、皇台酒业、伊力特、古井贡酒、泸州老窖收入下滑的同时，存货增速均超过两位数。 　　趋势二：需求疲软和竞争加剧下，酒企陷入“毛利率下降+费用率上升”的双重挤压，净利率下滑幅度普遍大于毛利率。 　　上半年12家白酒公司毛利率下滑，贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、洋河股份均未能幸免。净利率下滑的酒企达到了16家。剔除亏损酒企之后，舍得酒业净利率下滑幅度最大，从16.35%降至6.21%。 　　从费用率来看，上半年13家公司销售费用率在增长，管理费用率增长的公司也达到13家。综合财务费用率和管理费用率，有14家公司同比在增长。金种子酒、皇台酒业、洋河股份、口子窖费用率均大幅增长。 　　趋势三：行业集中度进一步向头部提升。2025年上半年贵州茅台一家公司占上市白酒企业总营收的43%，今年上半年则进一步提升至约47%。 　　集中度提升背后是其他酒企的加速出清。除了贵州茅台之外，其他大型酒企并不抗跌，五粮液上半年收入增长20.87%的背后是对2025年财报“重述”的结果，重述之前五粮液2025年上半年营收达到527.7亿元，2024年上半年达到506.48亿元，而今年上半年仅为284.17亿元。 　　此外，其他四家百亿酒企山西汾酒、洋河股份、泸州老窖、古井贡酒营收均出现双位数下滑。 　　古井贡酒二季度加速下行 华北市场收入“腰斩” 　　2026年上半年，古井贡酒实现营业收入101.31亿元，同比下降27.01%；归母净利润21.64亿元，同比下降40.89%。在19家上市白酒企业中，其营收增速排名第14位，净利润增速排名第11位。在百亿酒企中，业绩表现排名靠后。 　　分季度来看，二季度古井贡酒在加速下滑。一季度古井贡酒营收同比下降18.59%，净利同比下降31.03%。二季度营收骤降至26.86亿元，降幅扩大至43.27%；净利润仅5.58亿元，同比暴跌58.14%。经营活动现金流净额更是转负，合同负债相比一季末也大幅减少。 　　大本营华中收入减少25.8%，华北市场更是遭遇腰斩。与此同时，华中和华北市场经销商均在萎缩。 　　具体来看，公司的核心增长引擎年份原浆遭遇了“量价双杀”，销量下降16.7%，吨价下降12.8%。 　　在这一轮调整中，商务宴请、礼赠需求收缩明显，日常自饮、亲朋聚会、家庭宴席等大众消费场景占比提升，消费需求向100—300元“轴心价位”集中。古井贡酒的产品策略是通过提价推动年份原浆系列整体上移，在目前的行业背景下，这一产品结构升级策略遭遇了重挫。 　　偏中低端的古井贡酒系列销量下滑幅度最小，仅减少1.6%，不过其吨价下降9.7%，收入下滑了11.14%，这或许意味着公司在以价换量。 　　与此同时，上半年古井贡酒销售费用率从25.30%飙升至30.33%，在19家上市酒企中排名第四，在百亿酒企中排第一。管理费用率6.57%，同比提升1.44个百分点。 　　量价齐跌之下，公司的净利率一举下滑5.4个百分点至21.82%，这一净利率水平在百亿酒企中排倒数第一。