广发策略：牛市成交最多萎缩到什么程度？反弹是否一定依赖放量？

　　7月以来，尽管A股大幅调整之后也迎来阶段性反弹行情，但是持续不断地缩量依然引起投资者担忧——以万得全A成交额MA5为例，9.11全A已经缩量至1.89万亿元，相较6.26的3.55万亿元缩量幅度达47%。对于一段牛市中的缩量调整而言，成交量跌幅达到47%是否意味着牛熊已经转换？另外，超跌反弹一般以哪种形式展开？是底部成交大幅放量？还是随着指数反弹成交量慢慢积累？我们本周针对这两个话题展开分析。同时最后我们也再更新近期主要行业的乖离率情况。 　　一、牛市中的缩量调整，是否表明行情走弱？ 　　在一轮牛市中，调整伴随缩量是常态，成交量本身反映多空双方的分歧，缩量调整往往意味着：伴随市场下跌，多空双方的分歧正在逐步降低，而指数也借此消化分歧、构筑平台、等待选择方向。但是，也有部分投资者担心，如果市场过度缩量，是否也反映各类资金参与热情不再、市场活跃度回落，反而表明牛市运行已经不健康？ 　　我们选取2005年以来的5轮典型牛市行情，分别是06-07年、08-09年、14-15年、19-21年、24年至今，找寻5轮牛市里22次缩量回调的样本（忽略20日均线上方的小调整）。 　　我们先将缩量回调行情对应的量能高点、低点在图中标注，可以得到结论①：牛市中的缩量回调行情是常态，5轮牛市中，除去14-15年杠杆负反馈时只有3轮缩量回调行情，其余牛市都至少有4次以上的缩量回调行情，当前正处在2024年以来牛市行情的第4轮缩量回调。 　　如果进一步观察这22次样本的缩量幅度，可以发现结论②：牛市中的缩量回调，有21次都缩量超过30%，有13次（在样本占比接近六成）都缩量超过50%，因而当前缩量47%并不算异常值。 　　而如果分析这22次样本中，缩量X%对应的信号，可以得到更多结论。具体而言，我们围绕这22次样本，找到量能高点后首次缩量10%/20%/…/70%/80%的时间节点（缩量信号），并复盘这些时间节点之后万得全A的行情走势，统计结果如下。 　　结论③：从缩量信号后的均值、胜率看，牛市中缩量10%-30%往往短线尚未调整充分（1个月内胜率、收益不高），缩量40%-70%短期赔率合适（1个月、3个月胜率都在60%以上），可能出现月度级别的反弹行情。 　　结论④：从缩量信号后创新高概率、最大回撤看，缩量一旦达到60%，未来1季度、半年、1年创新高的概率明显降低（即牛市终结的概率提升），信号之后的最大回撤也明显增加（即熊市的概率提高），而当缩量仅达到50%时，市场1季度、半年、1年创新高胜率仍高、后续回撤也较低，但是1个月内创新高的概率明显降低。 　　关于缩量幅度的关键阈值【60%】，我们把5轮牛市中8次缩量60%的信号点标出，可以发现，在07-08、09-10、14-15年3轮牛市中，量能的大幅缩量基本对应【牛转熊阶段】，活跃投资者明显离场，但在19-21年出现的2次信号之后，指数随后还是创下新高，这一信号的【转熊提示效果】也有所降低，这也可能与A股机构化进程相关。因而，即便后续A股缩量超过60%，我们只能说明A股牛市终结的概率提升，但也并不是A股走熊的充分条件。 　　总结而言，当下A股缩量47%在以往的牛市中并不罕见，以往牛市缩量回调有六成概率缩量超过50%。而中短期角度，40%-70%的缩量反而对应短线相对不错的入场信号（1个月、3个月胜率都在60%以上），只不过，缩量幅度越大，短线创新高的概率越低、中长期牛市终结的概率越高，需要关注【缩量60%】的关键阈值，对应当下成交额MA5跌至1.4万亿元附近（最新交易日仍有1.9万亿元）。 　　二、脉冲放量VS量能稳步修复，超跌反弹一般以哪种形式展开？ 　　缩量调整之后，指数往往处在筹码消化期，当量能出现什么信号后，更可能是超跌反弹出现的征兆？我们主要对比两种情形（这里的参数我们不做过多的拟合，仅作为两类放量信号的代表）： 　　1．脉冲式的放量，我们定义为单日放量大阳线（当日成交额/成交额MA10>1.25，全A当日涨幅>1.5%）确认阶段性底部； 　　2．成交额底部温和抬升，市场慢慢地“由分歧转一致”，我们定义为成交额MA10上穿MA50，且过去10日上涨日成交额>下跌日成交额（金叉主要由放量上涨带动）。 　　22次行情中，有11次存在脉冲式的修复，即出现一根放量大阳线，带动成交额快速修复。尽管信号出现的概率只有50%，但该信号在牛市行情中的胜率、赔率表现均不错，仅有22年一次未创缩量前的新高，其余信号均在1个季度内创新高。 　　而22次行情中，有18次是成交量温和修复，都出现量能金叉（MA10上穿MA50&过去10日上涨成交额>下跌成交额），2021H2虽然也有金叉，但下跌时的成交量更高，因而并未释放信号。从图上看，量能金叉信号更偏右侧确认，甚至有一些信号出现在临近新高、新高之后（典型如2014年的2次）。 　　作为一个右侧信号，量能金叉1个月的胜率、平均收益略低于放量长阳。 　　总结而言，22次牛市缩量回调中，有11次出现脉冲式的量能修复（放量大阳线），这种信号一旦出现，是典型的高赔率启动信号；而有18次出现量能的温和修复（量能金叉），量能温和修复后更偏行情右侧入场，整体入场的赔率要弱于放量大阳线。（部分样本先出现放量大阳线，后出现量能温和修复的情况，因而两种情形的样本之和超过22次） 　　三、结构上，均线偏离度可以作为反弹行情的止盈参考指标 　　除去总量层面的反转交易之外，部分投资者也参与结构上的反弹机会，典型如7月以来的农业、白酒、创新药等。对于这类板块，我们可以通过股价偏离20日均线的情况来判断反弹是否到达合适的止盈位。 　　如果把时间倒回到6月30日，尽管彼时很多情绪指标、拥挤度指标较难提供择时信号，但均线偏离度指标依然较好地提示了过热风险。以半导体为例，本轮牛市以来，当半导体指数向上偏离均线接近15%时，往往对应短期行情偏热，在6月30日当日，半导体均线偏离度到达19.5%的高位，随后出现明显调整。 　　20日均线偏离度同样可以作为反弹行情的目标止盈位。同样的，过去一段时间，底部反弹的品种，如白酒（7.30）、农业（9.8）、创新药（7.15、8.11）的均线偏离度也到达过过热阈值，随后开启调整。对于其他反弹品种，同样可以用20日均线偏离度作为止盈的参考。（括号中为6月以来短期均线偏离度高点出现的日期）