美联储主席沃什“最鹰”讲话，特朗普又“遇人不淑”？

沃什上台凯文・沃什与特朗普相识，是由他的岳父、特朗普的金主好友、雅诗兰黛继承人罗纳德・劳德引荐的。2017年，特朗普第一任期遴选美联储主席时两人正式面谈。同期候选人还有杰罗姆・鲍威尔。最终特朗普选择了鲍威尔。鲍威尔时任美联储理事，参议院通过阻力小；而且他主张放松金融监管，这很合特朗普的胃口。然而没想到，鲍威尔......本文来自微信公众号： 秦朔朋友圈 ，作者：悟00000空沃什上台凯文・沃什与特朗普相识，是由他的岳父、特朗普的金主好友、雅诗兰黛继承人罗纳德・劳德引荐的。2017年，特朗普第一任期遴选美联储主席时两人正式面谈。同期候选人还有杰罗姆・鲍威尔。最终特朗普选择了鲍威尔。鲍威尔时任美联储理事，参议院通过阻力小；而且他主张放松金融监管，这很合特朗普的胃口。然而没想到，鲍威尔2018年2月上任后不顾特朗普强烈反对，一年连续加息四次。理论上，为了维护央行货币政策的独立性，总统应该避嫌。不过，特朗普不是那种能够忍住不说的人，他骂鲍威尔是傻瓜、疯子，公开咨询能否解雇他。2019年，鲍威尔“预防性”降息三次；2020年，疫情来袭，鲍威尔紧急降息两次；2021年，按兵不动；2022年2月任期结束。拜登（2021年上台）提名鲍威尔连任，强调美联储独立性的重要性。从2022年3月到2023年7月，一年半不到，鲍威尔连续加息11次。美股显著走熊，纳指跌幅最深。要不是AI浪潮来解救，美股将惨不忍睹。反正拜登也不炒股。2025年1月，特朗普第二次上任，一上任就猛烈抨击鲍威尔，强烈要求他降息，然而这次鲍威尔就是不降息。特朗普非常生气，扬言要解雇他。有一次，特朗普可能气昏了头，对记者说，只有拜登这个白痴才会任命鲍威尔这个白痴。记者不得不提醒他，是他自己先任命鲍威尔的。好不容易熬到鲍威尔2026年5月第二任期期满下台，特朗普决意这回要选一个“听话”的人接任，然后他就任命了沃什。沃什，斯坦福大学公共政策学士，哈佛法学院J.D.，华尔街投行出身，小布什时期美联储史上最年轻理事（35岁），亲历2008年次贷危机。当时为了救市，美联储开启量化宽松（QE）。沃什支持首轮量化宽松（QE1），2008年11月推出，2010年3月结束。这里名词解释一下。量化宽松是指美联储通过其公开市场委员会（FOMC）决议，授权纽约联储在市场买入国债、抵押贷款支持证券（MBS）等资产，向市场投放流动性，俗称“扩表”，属于美联储货币政策工具，不需要国会审批。反之，美联储卖出国债、MBS、各类贷款（贴现窗口贷款、应急救助工具贷款）、其他资产（黄金凭证、SDR特别提款权、逆回购相关资产等），称为“缩表”。扩表增加市场流动性，放松银根；缩表减少市场流动性，收紧银根。两者都是数量型工具，调节资金总量。美联储还有价格型工具，直接调节资金价格，即加息或降息。加息收紧银根，降息放宽银根。价格型工具见效快，数量型工具见效慢，二者可搭配实施。说回沃什。2008年危机后，沃什强烈反对继续进行量化宽松（QE）和长期零利率。2010年，美联储理事会第二轮量化宽松（QE2）唯一一张反对票就是他投的。他认为持续扩表会催生资产泡沫、埋下通胀隐患，主张尽早缩表，推崇泰勒规则。泰勒规则是约翰・泰勒提出的利率定价公式，核心是根据通胀缺口、产出缺口调整政策利率。通胀高于目标、经济过热就加息，反之降息，为货币政策提供参照标尺。显然沃什是鹰派，而且是相当硬核的鹰派。他认为，稳定物价是美联储首要目标，强调美联储要对通胀负责。他还认为AI提升生产率带来供给端通缩红利，在通胀可控前提下可以降息；但拒绝央行常态化兜底市场，倡导缩表。市场便给他总结提炼出了“降息+缩表”这个标签。理论上，这套思路是合理的，降息增加短期流动性，缩表减少中长期流动性，放短收长。然而操作起来相当困难，风险很大。前纽约联储主席杜德利直言，这套思路像童话，在当前银行体系准备金充裕的情况下，温和缩表很难快速把流动性压缩到降息可以发挥作用的稀缺区间；而激进缩表极易引发货币市场流动性冲击，重演2019年回购市场动荡，长短利率同步上行，政策目标互相抵消。其他批评者则指出，沃什的框架高度依赖“AI带来持续通缩红利”这一强假设，若通胀反弹，短端降息叠加缩表的组合会加剧通胀预期失控。总之，沃什绝对是鹰派，最多从2008年的“硬核的鹰”，变成了“灵活的鹰”，某种意义上，他比鲍威尔更“鹰”。这应该也是当年特朗普选了鲍威尔而不是他的原因之一，如今却又选了他，令人费解。不过，特朗普任命改弦易辙、“投诚”的人的案例比比皆是。副总统万斯、国务卿卢比奥、财长贝森特早年都强烈反对过他，万斯骂他是希特勒，卢比奥骂他是美国民主的灾难，贝森特表示他只会加剧市场的不确定性。现在这三人组是他的核心班底。再则，“懂王”极可能没懂沃什“降息+缩表”这个思路，他只听到了“降息”两个字，就高兴起来了，反正后面两个字也听不懂，又是好友的女婿，也没有更合适的人选。2026年5月22日，在特朗普期盼的眼光中，鲍威尔终于下台了，沃什宣誓就任美联储主席。沃什：我好难沃什的“降息+缩表”思路，前提是通胀可控，而通胀可控的前提是AI大幅提高劳动生产率，带来通缩红利。如果没有AI红利，给定美国目前的贸易政策、外交政策，通胀是不可避免的。然而，越来越多的专家认为，虽然AI长期会带来通缩红利，但是短期AI基建实际上会加剧通胀。如果通胀加剧，沃什最多想办法延缓加息，但是降息是绝对不行的。而不降息，就没法向特朗普交代。同时市场迫切地想和美联储沟通，想知道前瞻指引。所谓前瞻指引是指美联储通过议息声明、发布会、点阵图等公开沟通，提前向市场传递未来货币政策大概率走向，管理预期，通过“喊话”引导市场定价。美联储最早尝试前瞻指引是1994年2月。2003年8月12日（格林斯潘任期），前瞻指引正式诞生。2008年12月16日（伯南克任期），前瞻指引成为核心非常规工具，与量化宽松一起应对金融危机。沃什一直认为前瞻指引是临时应急措施，与量化宽松一样，不应该常态化。上台后第一件事情就是直接取消前瞻指引。大幅压缩议息会议声明篇幅，去掉政策偏向表述；不再提交点阵图利率预测；审查会后发布会上，减少常态化对外释明，转向纯数据驱动、逐次会议决策。这遭到前美联储官员、华尔街机构与宏观经济学家集中批评。高盛等机构认为，沟通缺失会加剧市场猜测，扩大利率预期分歧，增加债市与股市波动。前纽约联储主席杜德利指出，模糊沟通削弱货币政策传导效率，美联储难以精准引导市场，容易出现长端利率无序飙升。部分联邦公开市场委员会（FOMC）内部官员也提出异议，完全放弃预期指引会降低政策透明度，公众与市场难以理解美联储的决策逻辑，损害央行信誉。在通胀尚未完全回落的阶段，政策信号的真空，还可能造成通胀预期失控，迫使美联储后续不得不采取更激进的加息动作。沃什上台后，三轮关键通胀、就业数据先后落地。6月发布的5月非农就业人数大幅超预期，CPI（消费者价格指数，美国劳工部统计局BLS编制）同比升至4.2%，核心PCE（个人消费支出价格指数，美国商务部经济分析局BEA编制）达3.4%，通胀反弹，推升市场加息预期。7月出炉的6月CPI环比大幅回落，核心PCE同步降温。沃什松了一口气。8月公布的7月数据，通胀回落放缓，核心PCE停滞，通胀粘性再度显现。好在就业数据疲软起来，7月经过季节性调整后的非农就业人数比六月减少了2.3万人，预期增加8万人，大幅低于预期，年内首次负增长。而且8月7日公布7月非农时，同步大幅修正前期数据：5月非农初值17.2万下修至6.3万；6月初值5.7万下修至2万。两月合计下修10.3万人，貌似上半年劳动力热度此前被严重高估。这个下修来得很及时。虽然通胀下不去，但是就业上不来，所以显然不能加息。美国商务部经济分析局（BEA）6月底又宣布，伴随年度GDP综合修订，将回溯修正2021年以来全部PCE历史数据，9月30日正式落地。主要调整三大分项统计规则：计算机软件、投资组合管理费、法律服务的价格核算方式，其中投资组合管理费影响最大。机构测算，2026年5月核心PCE将由3.4%下修约20个基点至3.2%，显著压低通胀读数，而这正是美联储决策依据的核心指标之一；CPI不受本次调整影响，CPI与PCE两个通胀读数将分化。市场立马叫起来：“这也太应景凑巧了吧！”大量机构认为这是特朗普政府刻意修改统计口径，人为压低通胀，损害数据客观性，为美联储后续降息创造数据和舆论条件。去年8月1日，特朗普因不满劳工统计局（BLS）发布的7月非农数据及前期就业数据大幅下修，宣布解雇该局局长埃丽卡・麦肯塔弗，后续由该局副局长出任代理局长。统计独立性与数据公信力早已受损。在这样的背景下，在万众瞩目中，当地时间8月28日10：00，沃什走上了杰克逊霍尔全球央行年会的讲坛。“灵活的硬核鹰”沃什的讲话表明他从十六年前的“硬核的鹰”变成十年前的“灵活的鹰”之后现已升级为“灵活的硬核鹰”。我们用大白话来翻译并注解一下他的讲话要点，增加易读性和趣味性。注意不是原话。2008年危机前后，大家都在谈论“长期停滞”和“全球储蓄过剩”，所有好东西都已被发明，将来没什么可发明的了，经济将陷入低水平低增长期（low and slow）。谁也没有想到人工智能浪潮来了，发展之快连它的倡导者都没想到。我们美联储密切关注AI，并在努力研究，这不已经成立了五个研究小组，其中有一个就是AI与生产率就业小组。AI会不会提高劳动生产率？时间表？AI会不会取代劳动力？还是说两者是互补关系？AI的发展还会需要多少资本？也就是说需要谁做牺牲、贡献来做AI这块蛋糕？AI的剩余价值（好处、福利）会流向谁？首先当然是稀缺资产的拥有者——AI实验室、芯片制造商、能源生产商和云服务提供商，但是随着时间的推移，会不会流向普通企业和消费者手中？有多少？也就是说AI这块蛋糕做起来后，会怎么分？这一切对美联储“保物价、保就业”的使命意味着什么？通胀不超过2%（以PCE衡量），是美联储坚定、固定的目标（firm,fixed）。这个目标不会自动实现，需要美联储采取措施，稳定物价是我们的职责所在。美联储还有一个使命是保就业，我不认为这两个使命互相冲突。高通胀下，经济不可能繁荣。不保物价，就业也保不住。用什么工具保呢？有两种，价格工具，即利率，和数量工具——量化宽松（扩表）或量化紧缩（缩表）。短期利率是主要工具，量化工具适用于危机时期，正常时期尽量不用。基于上述原则，我如何看待当下的经济？如果用一个字形容，那就是“坚韧”（resilient），实体经济和华尔街都是。这么多的冲击下，表现还很出色。企业资本支出，即设备和无形资产等投资四个季度同比增速9%，创下2021年以来最高纪录。说明企业对将来信心十足。标普500指数成分股企业的利润过去一年增加了20%多，处于相当高的历史水平。股市波动率整体处于历史低位。企业债券和杠杆贷款的信用利差接近历史底部，说明市场认为这些企业的违约风险较低，这就能解释今年企业债券发行量相当强劲的原因。当然，某些行业，比如房地产和农业，出现压力。但总体而言，我很难将广泛的金融环境描述为具有限制性（restrictive），也就是说不用担心，可以加息，经济承担得起。居民消费过去四个季度涨超2%，国内私人最终采购（PDFP）也在上升，今年至今增速接近3%，这个指标是纯粹私人部门真实最终需求，俗称“核心GDP”。劳动力市场相当稳定。4.1%的失业率以历史标准来看依然偏低，且近两年来变化不大。作为经验上稳健的实时指标，四周移动平均初请失业金人数接近数十年来的最低水平。总体而言，想工作的人绝大多数都保住了工作或找到了工作。接近充分就业。令人真正担忧的是物价。通胀率仍然高于我们美联储2%的目标，所以我们的首要焦点应当放在物价上。虽然今年夏天的PCE和CPI数据好于预期，但我认为潜在趋势并未改善。还有一个变量是通胀预期，通胀预期是一个自我实现的变量，一旦市场预期通胀会持续、加剧，通胀就真的会持续、加剧，所以说这是一个非常微妙危险的变量，控制好这个变量也是美联储的一大职责。目前从各项指征来看，市场并没有预期通胀会持续、加剧，也就是说市场相信美联储能够控制通胀——“我向大家保证，你们的判断是正确的，美联储定不负众望。”“哭晕在厕所里的特朗普”如果用一句话来总结沃什的讲话，那就是“如果通胀再不降温，我就加息”；如果用一个词总结，那就是“加息”。沃什讲话后，美债市场呈现出明显的短端收益率上升、长端相对稳定的走势。两年期美债收益率一度升至4.35%上方，日内升约12个基点，10年期收益率日内升约5个基点至4.72%，30年期收益率涨幅则明显较小。彭博测算，按照讲话后两年期美债收益率的即时涨幅衡量，沃什此次讲话的鹰派冲击可能是2009年以来最强，甚至超过鲍威尔2022年和2023年的讲话。这应该也是沃什希望看到的市场反应，短期美债收益率上升，说明市场预期美联储会加息，通胀预期管理到位；长期美债收益率企稳，说明市场预期美联储会保持中立控制好通胀，美国的信用还在。美联储和市场重铸信任，心领神会，相视一笑。笑不起来的是特朗普，又一个自己任命的人“不听话”。不是说“降息+缩表”吗？现在又说缩表只适合危机时期，正常时期不能缩，直接加息。早说加息，我怎么会任命你？还不如让鲍威尔连任，他最多也就不降息，你倒好，直接加息。你说你气人不气人？如果下半年沃什真的加息，不知特朗普能否忍住不骂人。特朗普有种思维定势，他任命的人就应该听他的话。对于不听话的人，他非常不能理解，非常生气。最让他生气的是马克・米利，2019年至2023年美军参谋长联席会议主席。2020年“黑人的命也是命”骚乱期间，特朗普希望调用现役美军介入国内平乱。米利与时任防长埃斯珀公开表示，现役军队不能介入国内民事冲突。国会山骚乱爆发后，众议院议长佩洛西联系米利，担忧情绪失控的特朗普擅自启动核武器。米利在权限框架内，和军方高层建立内部管控机制，设置额外核验流程，规避总统单方面发起军事打击，防止极端指令落地。最轰动的是2020年10月30日（大选前4天），和2021年1月8日（国会骚乱2天后），米利担心大选失利后的特朗普可能冲动下令展开对华军事行动，触发战争，酿成大祸，于是两次秘密致电中国军方，保证“美国不会发起攻击；若美方真准备开战，我会提前通知你方”。2023年米利退休演讲中有句名言：“美军不向国王、暴君、想当独裁者的人宣誓，只向美国宪法宣誓。”当美国总统成为美国最大的敌人的时候，米利、埃斯珀、鲍威尔、沃什等人的日子就很难过了。最近特朗普忙着改名字、P图玩，在把“墨西哥湾”改成“美国湾”后，8月27日，他把“安大略湖”改成“美国湖”。在新闻发布会上，他说：“我们现在有了‘湾’、有了‘湖’，还差一个洋。也许我们得把大西洋或者太平洋改一改，说不定两个都改。”此外，他还威胁要把“霍尔木兹海峡”改成“美国海峡”。以他自己命名、改名的机场、大道、广场、地铁、研究所、纪念中心等更是数不胜数，有的已经完成，有的还在提案阶段，有的在诉讼。只要他不碰军队，不碰央行，名字就让他随便改吧，他开心就好。此外，美国财政部已完成印有特朗普肖像的250美元纪念钞设计，但是美国现行法律禁止在世人物印钞，目前修改相关法律的提案在国会处于搁置状态，暂无发行时间表。显然，特朗普不太了解中国文化。